Рынок спекулятивного игрока

Аналитический обзор РИА РосБизнесКонсалтинг.

Аналитический обзор РИА РБК
Рынок спекулятивного игрока
"Экономические стратегии", №03-2007, стр. 70-73

В середине весны российская экономика продолжила потрясать воображение инвестиционного сообщества бурными темпами роста, а монетарные власти – громадьем амбициозных планов. Финансовые рынки также не остались в стороне от всеобщего экономического ликования: индекс РТС сумел преодолеть уровень 2000 пунктов, но не смог закрепиться выше этой отметки. Российские компании продолжили рапортовать об итогах 2006 г., и в целом эти реляции также были позитивными. Несколько ложек дегтя, в частности от "Лукойла" и "Сургутнефтегаза", никак не повлияли на настроения оптимистов. Внешний фон также ничуть не смущает тех, кто ожидает "продолжения банкета": индекс DJA взял, казалось бы, заоблачную высоту в 13 000 пунктов, цены на нефть стабильно держатся около уровня 70 долл. за баррель. Эксперты заговорили о том, что на рынках продолжается "время быков".

Стоит отметить, что российские монетарные власти излучали оптимизм не на пустом месте. Так, рост промышленного производства в РФ в I квартале 2007 г. составил 8,4% против 3% за аналогичный период 2006 г. Основной вклад в повышение этого показателя, по словам министра экономического развития РФ Г.О. Грефа, внес рост обрабатывающей промышленности – на 8,4% (в 2006 г. – 1,3%).

Аналогичный рост наблюдается в машиностроении. В пищевой промышленности рост за I квартал составил 13,7% против 3% в 2006 г. Греф отметил наметившийся в начале 2007 г. рост производства в текстильной промышленности – около 11% за I квартал. Глава МЭРТ подчеркнул, что "ускорение экономической динамики произошло при снижении тренда по ценам на нефть". Впрочем, фактически все аналитики отмечают, что в пользу российской экономики сыграл эффект "низкой базы": текущая зима оказалась настолько же теплее нормы, насколько предыдущая была холоднее. В итоге в первом квартале многие отрасли промышленности получили за счет этого отличный гандикап, который и зафиксирован в статистических отчетах.

Правительство РФ одобрило прогноз социально-экономического развития на 2008 г. и на период до 2010 г. Чиновники МЭРТ заявили, что российская экономика уйдет от роста, основанного на экспорте нефти и газа, и будет строиться на обрабатывающей промышленности и технологиях. Рост будет оставаться динамичным – выше 6%, однако благоприятные внешние факторы обеспечат только 17-21% увеличения ВВП. Внутренние факторы, такие как сильный рост фиксированных инвестиций, производительности, замещение импорта и доходы, станут катализаторами роста экономики в предстоящие 3-4 года.

В прогнозе сообщается, что к 2010 г. фиксированные инвестиции достигнут 9,9 трлн руб. (371 млрд долл. по сегодняшнему обменному курсу), что на 44,2% выше текущего уровня. Как отмечают аналитики МДМ-Банка, это означает, что в 2010 г. доля фиксированных инвестиций в ВВП увеличится с сегодняшних 17% до 22%. Промышленное производство к 2010 г. должно вырасти на 22% – до 25,6 трлн руб. (959 млрд долл.). Согласно прогнозам, добыча нефти к 2010 г. увеличится всего на 7%, тогда как производство автомобилей должно вырасти на 43,4%.

Доля высокотехнологичной продукции в промышленном производстве должна составить 10-15% против 4,4% в 2005 г., заявили представители министерства. Количество компьютеров на 100 человек в 2010 г. должно достичь 43, что выше текущего уровня на 165,4%. К 2010 г. Правительство ожидает значительного повышения уровня жизни при среднем росте заработной платы на 42%. Тем не менее демографическая ситуация ухудшится: к 2010 г. число занятых в экономике снизится до 66,3 млн человек (сегодня – 67,1 млн человек).

Прогноз "представляет взгляд на экономику, которая характеризуется более высоким качеством роста. На данном этапе мы оцениваем некоторые прогнозы как оптимистичные (например, сильный рост производства автомобилей на российском рынке), однако ключевыми факторами успеха являются инвестиции, как внутренние, так и зарубежные. Также следует отметить, что чем выше вырастет цена на нефть, тем сложнее будет диверсифицировать российскую экономику, зависимую от сырьевого экспорта", – отмечают эксперты МДМ-Банка.

Между тем Банк России вновь повысил прогноз притока частного капитала на 2007 г. – с 30 млрд долл. до 35 млрд долл. По словам зампреда ЦБ А.В. Улюкаева, в этом году приток обеспечивают "не только нефтегазовые компании, но и электроэнергетика, банки, телекоммуникации". В I квартале 2007 г. приток частного капитала в российскую экономику достиг 13 млрд долл. Улюкаев назвал новую оценку притока капитала по итогам года консервативной, заявив, однако, что во II полугодии 2007 г. может быть зафиксирован определенный отток. Аналитики Deutsche UFG полагают, что в этом году приток частного капитала будет ниже, чем в прошлом, когда данный показатель составил 41,7 млрд долл. "Правда, в прошлом году главной причиной значительного притока стала либерализация операций с капиталом, т.е. основным его источником был банковский сектор. В этом году картина должна быть совершенно иной. Основной приток частного капитала должны обеспечить многочисленные публичные размещения акций российских компаний, общий размер которых может превысить 30 млрд долл. Это должно привести к дальнейшему увеличению золотовалютных резервов ЦБР, несмотря на снижение цен на нефть и сокращение положительного сальдо торгового баланса. С начала этого года резервы Банка России выросли на 53 млрд долл. Прирост пришелся в основном на март – апрель, что было связано с размещением допэмиссии Сбербанка и проведением аукционов по продаже активов ЮКОСа", – считают эксперты.

Во второй половине апреля появилась масса новостей из банковского сегмента российской экономики. Не успело завершиться SPO Сбербанка, как уже новый монстр отечественного банкинга, ВТБ, объявил параметры своего первичного размещения. Ориентировочный диапазон цены акции банка составляет от 11,3 до 13,9 коп. за акцию, что по официальному курсу, установленному Банком России на 25 апреля 2007 г. (25,776 руб. за 1 долл. США), составляет от 8,77 до 10,79 долл. за GDR, представляющую имущественное право на 2 тыс. акций. При этом курсе доллара США диапазон цены отражает предполагаемую капитализацию ВТБ – ориентировочно от 22 млрд 845 млн долл. до 28 млрд 102 млн долл. без учета средств, полученных в связи с размещением.

Глобальное размещение банка будет состоять из предложения акций международным институциональным инвесторам в Российской Федерации и за ее пределами, а также предложения GDR международным институциональным инвесторам за пределами РФ. Акции также предлагаются розничным инвесторам в РФ. Последние получили возможность подавать заявки с 9 апреля 2007 г. ВТБ намеревается зарегистрировать GDR на Лондонской фондовой бирже. Акции допущены к торгам и включены в котировочный список "В" в РТС и на Московской межбанковской валютной бирже (ММВБ), код ценной бумаги – VTBR.

Глобальное размещение включает в себя исключительно дополнительно выпускаемые акции.

В настоящее время 99,9% акций ВТБ принадлежат Российской Федерации, в собственности которой останется не менее 75% плюс 1 акция по итогам глобального размещения. В распоряжение ВТБ поступят все чистые средства, полученные в ходе глобального размещения, которые ВТБ намеревается направить преимущественно на поддержание роста объемов бизнеса, включая развитие розничных банковских операций в России.

Как полагают аналитики МДМ-Банка, оценка стоимости ВТБ по нижней границе диапазона привлекательна. "Эти цифры предполагают коэффициенты-2007 P/BV = 2,0 и P/E = 24 в нижней границе диапазона, которые мы оцениваем как привлекательные, учитывая прогноз роста прибыли банка. Однако коэффициент P/E = 30 в верхней границе диапазона выглядит завышенным. В то время как коэффициент P/BV = 2,3 выглядит невысоким в сравнении с 3,5 для Сбербанка, ROE снижается до 11-13% в сравнении с почти 20% у Сбербанка, что, по нашему мнению, говорит о необходимости дисконта", – полагают эксперты.

Также в апреле российский банковский сегмент порадовал важным событием в области M&A. Бельгийский банк KBC Bank N.V. приобрел 92,5% акций российского Абсолют-банка. Согласно сообщению, распространенному KBC, в случае одобрения со стороны ЦБ РФ и российской антимонопольной комиссии сделку планируется завершить в III квартале 2007 г. Исходя из условий сделки, Абсолют-банк был оценен в 761 млн евро.

Приобретение Абсолют-банка позволит KBC выйти на российский рынок, который бельгийский банк считает одним из наиболее динамичных в Европе, и продолжить реализацию стратегии расширения деятельности в странах Восточной Европы, в рамках которой KBC в последние годы совершил несколько приобретений в Болгарии, Румынии и Сербии.

Как полагают аналитики МДМ-Банка, цена Абсолют-банка близка к сумме (1 млрд долл.), уплаченной Райффайзенбанком за 92,5-процентную долю в "Авале" (Украина) в октябре 2005 г., что позволяет отнести эту сделку к числу крупнейших среди недавно заключенных в России. Впрочем, недавнее приобретение SocGen двух 10-процентных долей в Росбанке вкупе с опционом еще на 30% его акций стоимостью 1,7 млрд долл. должны в итоге обеспечить еще большую сумму сделки по приобретению – порядка 2,3 млрд долл.

"Наши приблизительные подсчеты показывают, что сделка по приобретению Абсолют-банка была оценена с коэффициентами P/BV = 3,3 и P/E = 15 на основании недавних финансовых показателей банка, включая капитал в 271 млн долл. (1К07) и чистую прибыль в 51 млн долл. (2006 г.).

Эти коэффициенты вполне укладываются в рамки аналогичных показателей недавних сделок по слияниям и поглощениям в СНГ. Новости указывают на высокую заинтересованность иностранных инвесторов в российском банковском секторе. Мы также считаем, что консолидация сильно фрагментированного российского банковского сектора должна продолжиться и даже ускориться", – полагает аналитик МДМ-Банка А.А. Кантарович.

Между тем в середине апреля в Москве были подписаны документы о вхождении "Газпрома" в проект "Сахалин-2" в качестве основного акционера. В церемонии подписания этого соглашения участвовали заместитель председателя правления газового холдинга А.И. Медведев, старший исполнительный директор, вице-президент Mitsubishi Хисанори Йосимура, исполнительный директор, вице-президент Mitsui Хироси Тада, председатель концерна Shell в России Крис Финлейсон.

Напомним, совет директоров "Газпрома" 1 марта 2007 г. одобрил совершение сделок, связанных с вхождением холдинга в Sakhalin Energy. "Газпром" приобретает 50% плюс одна акция в Sakhalin Energy за 7,45 млрд долл. Для совершения данной сделки каждый из существующих акционеров Sakhalin Energy уменьшит свою долю на 50% при пропорциональном распределении суммы выплат.

Проект "Сахалин-2" предусматривает освоение Лунского и Пильтун-Астохского месторождений на шельфе Сахалина с общими геологическими запасами в 600 млн т нефти и конденсата и 700 млрд м3 газа. Помимо платформ на побережье залива Анива планируется построить нефтяной экспортный терминал и завод по производству сжиженного природного газа (с узлом отгрузки) мощностью 9,6 млн т.

После завершения сделки доли акционеров распределены следующим образом: у "Газпрома" – 50 плюс 1 акция, у "Шелл Сахалин Холдингс Б.В." – 27,5% (компания-учредитель – Royal Dutch/Shell), "Мицуи Сахалин Холдингс Б.В." – 12,5% (учредитель – Mitsui), у "Даймонд Гэс Сахалин Б.В." – 10% (учредитель – Mitsubishi Corporation).

Волны позитива затронули и российский рынок акций: 13 апреля индекс РТС преодолел исторически значимый рубеж в 2000 пунктов. Как отмечает аналитик Альфа-Банка Ангелика Генкель, факторы, действующие на рынке, говорят о возможностях роста – цены на нефть высоки, цены на металлы очень высоки, мировые фондовые индексы, включая emerging markets, растут на сильной корпоративной отчетности и сбалансированной макростатистике. Россия переживает новую волну бума IPO, возможности энергореформ сулят инвесторам достойные дивиденды в будущем. Однако, полагает эксперт, с учетом всех перечисленных перспектив, потенциал роста российских акций ограничен 10%. Поэтому отрицательная коррекция в летние месяцы после всплеска конъюнктуры в марте – начале мая весьма возможна. Она может быть спровоцирована любым из нескольких факторов: паузой на рынке IPO, коррекцией цен на нефть или металлы, коррекцией мировых фондовых индексов, монетарными решениями мировых центральных банков, завершением "дивидендного" сезона и др. На взгляд аналитика, риски обесценения акций в среднесрочной перспективе превышают преимущества роста рынка. Сегодня рынок акций – это рынок спекулятивного игрока. Сезон собраний акционеров и дивидендных историй продолжается, на рынок регулярно выплескивается доза корпоративной информации. В ряде локальных секторов такого сорта новости могут существенно скорректировать движение цен.
Май для российской экономики, как и январь, окажется практически "уполовинен" за счет разных праздников. Скорее всего позитива на этом фоне не станет меньше. Возможно, на летние каникулы инвесторы отбудут в прекрасном расположении духа.